細數光伏行業的“跳躍間斷點”

2020-04-10 10:05:21 來源:

 

 

一位業界大佬說,有的人買入偉大的變化,有的人買入偉大的公司。從微觀經濟學來看,這是一個樸素精妙的總結,在行業成長期看變化,在行業穩定期看確定性。必須承認的是不同行業的屬性、成長穩定跨度和格局等等存在差異,單一方法不可能捕獲所有種類的收益。

在我們覆蓋的領域之中,變化最奇妙的是光伏,以“跳躍間斷點”描述光伏行業的變化,每一次變化的影響都造成顛覆性影響,只有這個行業重復著從首富到破產的故事。即使摩爾定律飛速如半導體行業,臺積電依然立于不敗之地。

 

1.“跳躍間斷點初探

1.1.技術顛覆

技術顛覆是形成跳躍間斷點的原因之一,完全不同的新技術替代難以升級的老技術形成轉換效率的跳躍,同時關閉現存者的上升通道。

在過去十年的行業發展過程中出現過兩次“跳躍間斷點”。第一次是2009-2010年冷氫化西門子法制硅料,硅料價格的雪崩導致a-si、CIGS和鏑化鎘等等薄膜路線的退出(first solar已經轉型為美國封閉市場的電站EPC和運營商,鏑化鎘產品沒有競爭力),奠定了晶體硅路線是面向未來主流路線的基礎。

第二次是2013年至今單晶硅片替代多晶硅片,直拉單晶和金剛線工藝的導入將多晶市場份額逼退至不到20%,奠定了單晶路線是面向未來主流晶體硅路線的基礎。今天多晶硅片價格1.4RMB處于現金成本區域,如果單晶硅片價格跌破2.4RMB,多晶有可能徹底退出市場。

1.2.供給過剩

由于光伏效率提升成本下降,全球范圍內發電側平價越來越普遍,脫離補貼約束的需求內生性加強。面對巨大的傳統能源市場,占比很小的光伏能源長期復合增速保持在兩位數,空間大增速快的特性吸引越來越多的投資人。

價格是由供需共同決定的,不斷下降的光伏價格背后是三位數的供給增速超越兩位數的需求增速。跳躍間斷點打開新舊路線替代的廣闊空間,后來者的學習曲線拉平超額利潤,供給過剩隨即出現。

1.3.金融反身性

光伏行業的替代潛力吸引金融資本,光伏行業學習曲線的斜率決定其自帶反身性。如果學習曲線掌握在有限幾家廠商手中,這些廠商大舉融資迅速擴張形成經營壁壘和穩定格局,比如隆基中環維持單晶價格長達18個月。如果學習曲線擴散至全行業,結果就是沒有約束的產能過剩,比如之前崩塌的多晶和去年崩塌的PERC電池。供給過剩并不必然發生,得看跳躍間斷點背后學習曲線的具體情況,因為光伏自帶金融反身性。

1.4.一體化or專業化?

從自有光伏行業開始,一體化還是專業化就是爭議不斷的話題。上一波保利協鑫壟斷硅料之后,宣稱自己不會往下游延伸,因為他要堅持專業化。當10GW多晶硅片剛建完,保利協鑫就拋出更大規模的電池組件計劃。2013-2015年隆基股份埋頭推進單晶硅片,不考慮一體化戰略。今天隆基股份成為全球產能最大的組件廠商。

專業化是必須的,只有專業化,保利協鑫才掌握了冷氫化工藝,隆基股份才掌握了直拉單晶和金剛線工藝。一體化是必然的,因為硅料和硅片的空間都有限,無論是廠商還是資本市場都需要打破邊界增長業績。有趣的是中環股份走上了不同于隆基股份的橫向專業化路線,橫跨光伏和半導體兩個領域,這也是打破邊界的動作,因為單晶硅片同時用于這兩個領域。臺積電當然不用一體化,在摩爾定律推動下5納米磨刀霍霍,長坡厚雪潛力無限。跳躍間斷點打開的市場空間決定專業化還是一體化。

1.5.波動性之源

這是2011年至今的硅料價格,當保利協鑫的產能釋放完畢,硅料價格從100USD跌到20USD。雖然后續通威大全在新疆建設更有競爭力的硅料,但是硅料價格在過去8年只是跌到9.5USD,倒逼瓦克和OCI退出,硅料價格存在企穩上漲的可能性。通威、大全和保利協鑫等幾家廠商的高市占率控制全球光伏硅料的定價權。

單晶硅片價格在過去18個月保持穩定,背后是保利協鑫和中環股份高度集中的市場份額,市占率帶來話語權。

跳躍間斷點并不是行業波動性之源,恰恰相反,令人生畏的顛覆性創新卻帶來了長期的行業格局穩定。行業波動性來源于分散的競爭格局,背后是學習曲線擴散之后無差異的產品競爭,比如之前崩塌的多晶和去年崩塌的PERC電池。

 

2.兩次跳躍簡短點復盤

 

2.1.2009-2010年多晶替代薄膜

2008年金融危機之后,全球財政貨幣政策刺激,尤其德國西班牙等歐洲國家大力補貼光伏。當時的產業鏈瓶頸在硅料供給,硅料價格暴漲到接近200USD。薄膜路線的性價比凸顯,應用材料等半導體公司紛紛推出turnkey生產線,正泰光伏新奧能源等企業大手筆買入。還有金屬硅和廢硅回收冶煉等非主流路線。一家在香港上市的二線熱電廠發現硅料的制備工藝其實是中等難度的化工流程,瓦克等傳統硅料企業都是半導體出身限制了視野。這家叫保利協鑫的公司獨辟蹊徑招聘一批東北化工廠的工程師,自己設計還原爐和反應釜摸索工藝,2009年冷氫化工藝成功落地震驚全球光伏屆。HK3800股價一飛沖天漲了十倍,洶涌而來的資金推動5000噸、10000噸、15000噸直到50000噸生產線建成,硅料價格如墜機一樣從200USD跌到20USD。從應用材料到正泰新奧等薄膜企業黯然退場,漢能光伏卻在高點接盤了薄膜的故事今天也沒有結束,至于金屬硅和廢硅回收再無提及。

2.2.2013-2019年單晶替代多晶

2010-2011年歐債危機消滅德國西班牙的補貼,瘋狂擴產的多晶產業鏈遇到光伏歷史上最慘烈的供需雙殺,當時相對小眾的單晶硅片企業降價反應遲鈍,單價市占率被擠壓至不到20%。2011年上市的隆基股份手握10億資金心有余悸,董秘感嘆行業這么慘隆基應該能生存下去。2012年底一個偶然機會我坐在鐘總身邊,在無聊的會議上鐘總隨手給我劃了一個2013-2017年的單晶降本路線圖,并且拆分了新工藝的邊際貢獻,非常有說服力。2013-2015年小小的隆基股份在強大的協鑫壓力下埋頭探索這些工藝,直到2015年第一次增發隆基股份成功獲得20億子彈啟動單晶硅片第一次大規模擴產。5GW、10GW、20GW直到65GW的過程像極保利協鑫,30倍的股價漲幅遠遠超越保利協鑫成為A股當之無愧的行業龍頭。

2.3.跳躍間斷點的必要條件

兩次跳躍之前都發生了需求崩塌的行業危機甚至金融危機,疊加三位數的供給釋放造成了供需雙殺。糟糕的行業基本面令主流廠商對主營業務自顧不暇,哪里有精力和能力探索新工藝?等到需求恢復之后,更高效率更低成本的新技術全面替代主流傳統技術。

兩次跳躍之前行業瓶頸都指向了下一個突破口,2009年不足的是硅料,2013年不足的是硅片。保利協鑫和隆基股份都在各自領域籌劃了清晰的路線圖以及工藝儲備。拿到充足子彈之后的大規模擴產迅速占據市場掌握話語權。

兩次跳躍都發生在非主流廠商,一則沒有包袱、二則沒有思維定勢,三則有充足的子彈,萬事俱備,順勢而為。

2.4.為什么保利協鑫不做單晶硅片?

這個有趣的問題一直令人好奇。從之前的行業交流來看,保利協鑫認識到單晶的潛力卻遲遲沒有動作?赡艿脑颍1)一體化的反面。2013-2015年隆基股份埋頭降本的時候,保利協鑫在全力建設體量龐大的組件和電池產能,而這些并非其專長。當2015年單晶啟動大規模擴產的時候,保利協鑫為了保障下游多晶組件和電池的硅片供應,更加無暇探索競爭路線。更糟糕的是,當多晶組件銷售不暢的時候,無法消化內部的硅片產能,協鑫只能向外拋售庫存,雪上加霜。2)我曾經不止一次問過協鑫為什么不主動降價打擊隆基股份,得到的答復是價格挺好,大家一起賺錢多好呢。2013年隆基股份李總反思說2012年我們降價反應太慢,丟了市場份額,以后得先降價抓住主動。今天來看無論是協鑫還是隆基亦或是通威,主動降價從來就不是光伏企業獲取競爭力的武器。

2.5.為什么隆基股份壟斷單晶硅片?

2011-2012年全行業的資源都堆積于多晶硅片領域,當行業危機來臨,多晶企業自顧不暇,更不會有外來者進入單晶領域。2013年之后只有進取的隆基股份和跟隨的中環股份低調前進。

隆基股份手握30億資金(10IPO+20億增發)啟動單晶大規模擴產,不但推高行業壁壘阻擋外來者,而且迅速擴大產能填補行業空間?焖僭鲩L的業績又吸引更多的資金推動更大規模的擴產,反身性加速循環。

2012年行業危機多晶擴產全面終止,大批全新和半新光伏設備被仍在港口和渠道無人問津。隆基股份在第一階段擴產的時候以5折甚至更低的價格大量購入這些設備,比如單多晶通用的切片機等等,這些設備有效降低生產成本。

沒有盈利的時候只有隆基努力,有超額盈利的時候隆基一騎絕塵。

2.6.第三次跳躍間斷點”?

專業化的下游

過去十年兩次跳躍間斷點實現了硅料硅片的技術路線和格局穩定。最后一個有待突破的領域是電池組件。這個跳躍間斷點是PERC電池嗎?應該不是,擴散的學習曲線和糟糕的格局否定可能性。背后的邏輯是PERC只是原有標準化多晶單晶電池的改進型,本質上都是單質結結構,效率天花板清晰可見。

下一個跳躍間斷點或許是異質結(HIT)結構,這種結構具有廣闊的改進空間和材料延伸性,具體原因不再詳述。無論是哪種技術,組件電池都是晶硅技術的下游終端,未來只有專業化沒有一體化,避開一體化的雙刃劍。大于硅料硅片N多倍市場的電池組件將提供未來廠商無限的成長空間。

更高的壁壘

第一個跳躍間斷點,保利協鑫用自己熱電廠幾億的現金流啟動冷氫化硅料的擴產。第二個跳躍間斷點,隆基股份用IPO+融資的30億啟動單晶硅片的擴產?梢韵胂笙乱粋跳躍間斷點的開局或許是百億級別的量級,更大的規模更快的速度更高的壁壘。

真正的開始

在之前討論第一性原理的文章里,我們預判了HIT搭配儲能將在未來啟動光伏替代煤炭原油的可能性,而且時間不會太遠,這才是光伏行業真正的開始。

更專業化、更高的壁壘、更大的空間、更低的波動率,一個新的光伏行業將展現于世。

 

3.薛定諤的貓

這幾年市場對設備商的關注逐漸增加,個人觀點來看,設備商的競爭力是一只薛定諤的貓。設備商肯定很重要,但是并不起決定因素,決定因素在廠商的持續工藝改進。

復盤第一個跳躍間斷點,保利協鑫的硅料生產線是自己設計的。我曾經調研過給生產線配套的電加熱器公司。這家公司主要給家電等等領域供應加熱管,后來接到了協鑫的訂單。他們坦言各個領域的加熱器差別在廠商提供的參數,know-how不在他們這里,他們只管加工。

后來保利協鑫大規模擴產多晶硅片,精工科技首先國產化替代了GT昂貴的鑄錠爐。保利協鑫短短兩年的快速擴產推動精工科技業績暴增,漲幅近8倍。超高的利潤率令協鑫垂涎,自制了超大的1.5噸鑄錠爐,產品一落地,多晶硅片市場崩潰。

復盤第二個跳躍間斷點,隆基股份的切片機來自于大連連城的國產化成果。我也和連城的總工聊過know-how?偣ふf連城提供通用機型給所有客戶,具體參數在隆基、中環和協鑫他們自己手里,最后的調試在廠商,know-how沉淀于廠商。

PERC這幾年的大規模擴產成就了捷佳和邁為,即使PERC近十倍的擴產規模也沒有讓他們再現當年精工科技的輝煌業績。無論是210還是166的要求都來自于廠商的指導。牛逼如HIT設備商梅耶博格,REC成功量產的新加坡生產線也有50%歸功于REC高水平的現場工程師。

這在半導體領域也有印證,市值最大的公司是廠商TSMC,而非設備商AMAT,設備商提供通用機型,廠商完成產品競爭力的最后一躍。

來源:微信公眾號“傻瓜扯扯淡”

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